Zakladne menice ali ljudska obveznica - kdo je zaklenil boljši donos?

Aprilska avkcija zakladnih menic je potrdila razkorak med dvema pristopoma vlaganja v trenutnem okolju: kratkoročni instrumenti z donosi do približno 2,7 odstotka ponujajo likvidnost in prilagodljivost, medtem ko je ljudska obveznica s 3-odstotnim donosom za tri leta vlagateljem omogočila zaklepanje višje in bolj predvidljive donosnosti. Kaj je bolje v trenutnem okolju negotovih obrestnih pričakovanj?

Na avkciji so 18-mesečne zakladne menice dosegle donos okoli 2,7 odstotka, tri- in šestmesečne pa od 2 do 2,4 odstotka. Donosi so bili po ocenah upravljavcev pričakovani in odražajo razmere na denarnem trgu evrskega območja. 

Kot poudarja upravitelj pri Generali Investments Tei Ternovec, so "donosi v skladu s tržnimi, slovenske zakladne menice pa so že dlje časa nekoliko dražje od tržnih obrestnih mer".

Podobno ocenjuje Tomaž Ivanič iz Modre zavarovalnice, ki poudarja, da so rezultati "razumni glede na trenutne razmere", vendar opozarja, da je trg danes bistveno bolj kompleksen kot pred nekaj meseci. Po njegovih besedah je vojna na Bližnjem vzhodu povečala negotovost in ustvarila dodatne inflacijske pritiske, kar se neposredno odraža tudi v višjih donosih zakladnih menic.

Tudi v bančnem sektorju ocenjujejo, da so donosi na ravni sekundarnega trga. Tomislav Apollonio iz OTP banke navaja, da so tri- in šestmesečne menice dosegle pričakovane donose, z odstopanji okoli 10 bazičnih točk, medtem ko je 18-mesečna menica z donosom okoli 2,68 odstotka "solidna izbira, če inflacija vrh doseže letos".

Podrobnejši podatki Ministrstva za finance kažejo, da je bila tudi struktura izdaje skladna s standardno prakso in močno podporo trga. Pri 18-mesečni zakladni menici OZ24 (zapadlost oktober 2027) je bila izdana količina v vrednosti približno 70 milijonov evrov, ob bistveno višjem povpraševanju, ki je preseglo ponujeno količino (prepisana avkcija). Sprejeti donos se je gibal okoli 2,68 do 2,70 odstotka.

Pri krajših ročnostih je bila slika podobna. Trimesečna zakladna menica TZ229 je bila izdana v okvirni vrednosti 40 milijonov evrov, ob donosih okoli 2,1 odstotka, medtem ko je bila 6-mesečna menica SZ159 izdana v vrednosti približno 50 milijonov evrov, z donosi v območju 2,3 do 2,4 odstotka. Tudi pri teh dveh instrumentih je povpraševanje preseglo ponudbo, kar kaže na stabilno zanimanje institucionalnih vlagateljev.

Ljudska obveznica ponuja premijo za male vlagatelje

Ključna razlika se pokaže pri primerjavi z ljudsko obveznico. Ta ponuja triodstotni donos za tri leta, kar presega donose zakladnih menic in tudi donos primerljive slovenske državne obveznice, ki se giba okoli 2,6 odstotka.

Po oceni Vrčkovnika je treba razumeti, da gre za dva različna segmenta trga: zakladne menice kupujejo predvsem institucionalni vlagatelji, medtem ko je ljudska obveznica namenjena malim vlagateljem. Njen cilj je tudi preusmerjanje prihrankov iz bančnih depozitov, zato vsebuje dodatno premijo.

Na to opozarja tudi Apollonio, ki ocenjuje, da je v kontekstu inflacije okoli 2 do 3 odstotkov triodstotni donos "dobra izbira", saj vlagateljem zagotavlja vsaj mejno realno pozitivno donosnost.

Ključna dilema: likvidnost ali zaklepanje donosa

Osrednje vprašanje za vlagatelje ostaja, ali ohraniti likvidnost ali zakleniti donos. Kratkoročne menice omogočajo fleksibilnost in ponovno investiranje, vendar prinašajo tveganje, da bodo prihodnji donosi nižji.

Kot poudarja Ternovec, je pri zakladnih menicah ključno prav vprašanje reinvestiranja - "po kakšni obrestni meri bo lahko vlagatelj sredstva ponovno naložil". V razmerah geopolitične negotovosti je to še zlasti težko napovedati.

Po drugi strani pa je zaklepanje donosa pri ljudski obveznici smiselno, če vlagatelj pričakuje umirjanje inflacije in stabilizacijo obrestnih mer. Prav to dilemo izpostavlja tudi Ivanič, ki opozarja, da trg danes deluje v okolju večje negotovosti, kjer so odločitve bistveno težje kot v preteklosti.

Inflacija: realni donosi pod pritiskom

Inflacija ostaja ključni dejavnik. Marca je v Sloveniji znašala 2,5 odstotka, kar pomeni, da kratkoročni instrumenti z donosi od 2 do 2,7 odstotka vlagateljem prinašajo minimalno ali celo ničelno realno donosnost.

Na to opozarjajo tudi analitiki. "Pri donosu 2,7 odstotka na 18 mesecev realne donosnosti tako rekoč ni", kar pomeni, da vlagatelji z zakladnimi menicami predvsem ohranjajo kupno moč.

Po drugi strani pa ljudska obveznica s tremi odstotki ponuja nekoliko več zaščite pred inflacijo, še zlasti če bo ta v prihodnjih letih upadala proti ciljnima dvema odstotkoma, kar je cilj ECB.

Po oceni Vrčkovnika so institucionalni vlagatelji izbrali strategijo večje likvidnosti, kar je smiselno, če bi ECB še naprej dvigala obrestne mere. "V tem primeru bodo lahko sredstva reinvestirali po višjih donosih," poudarja.

Kupci ljudskih obveznic pa so si zagotovili stabilen donos brez reinvesticijskega tveganja, kar je po mnenju Apollonia v trenutnem okolju negotovosti prav tako razumna odločitev. Ivanič pa opozarja še, da bo prihodnja uspešnost posamezne strategije odvisna predvsem od razvoja inflacije in geopolitičnih razmer, ki trenutno ostajajo glavni vir negotovosti.

Ker prihodnjega gibanja obrestnih mer ni mogoče zanesljivo napovedati, analitiki vse pogosteje zagovarjajo kombinacijo obeh pristopov – del portfelja v kratkoročnih instrumentih za ohranjanje likvidnosti, del pa v dolgoročnejših naložbah za zaklepanje donosov.

V tem kontekstu analitiki predlagajo morebitno uvedbo inflacijsko vezanih državnih obveznic, kot jih poznajo druge države (npr. Italija), kar bi vlagateljem omogočilo boljšo zaščito realne vrednosti prihrankov.