V regiji v ospredju Ljubljanska in Zagrebška borza: kaj analitki BBA pravijo za drugo polovico leta?

Svetovni delniški trgi so kljub še enemu letu povečane geopolitične negotovosti ostali odporni, saj so vlagatelji spet proučevali kratkoročne šoke in se preusmerjali na temeljne dejavnike. Čeprav je konflikt med ZDA in Iranom povzročal obdobja povečane nihajnosti, so si delniški trgi opomogli zaradi dobrih poslovnih dobičkov. Uspešnost sektorjev se je med regijami precej razlikovala, pri čemer je evropska tehnologija presegla rezultate zaradi naložb, povezanih z umetno inteligenco (AI), in povpraševanja po polprevodnikih, medtem ko je energetika imela koristi od višjih cen nafte. Nasprotno pa so potrošniški diskrecijski izdelki ostali pod pritiskom na obeh straneh Atlantika zaradi šibkejšega potrošniškega povpraševanja, vztrajne inflacije in nenehnih konkurenčnih pritiskov iz Kitajske.

Regija Adria še vedno ponuja privlačno kombinacijo rasti dobička, dividendnih prihodkov in regionalne diverzifikacije, čeprav je letos na Hrvaškem in v Sloveniji pomembnejši dejavnik donosnosti postala širitev vrednotenja. CROBEX10 in SBITOP sta znova presegla regionalne tekmece, podprta tako z močnimi poslovnimi temelji kot smiselno ponovno oceno trga, medtem ko sta Srbija in Severna Makedonija še vedno zaostajali zaradi politične negotovosti v eni ter šibkejše likvidnosti in stiskanja vrednotenja v drugi. Kljub višjim vrednotenjem kot v prejšnjih letih ostaja regija privlačna v primerjavi s številnimi razvitimi trgi, pri čemer so dividendni donosi še vedno pomemben vir skupnega donosa. Poleg osrednjih trgov regije Adria tudi Poljska, Romunija in vse bolj Madžarska postajajo prepričljive priložnosti, ki jih podpirajo privlačna vrednotenja ter izboljšana makroekonomska in politična dinamika.

Trgi s fiksnim donosom so ostali zelo občutljivi za inflacijo in pričakovanja centralnih bank, geopolitični dogodki pa so skozi vse leto krepili nestanovitnost donosnosti. Tržna pričakovanja so se od nadaljnjega sproščanja denarne politike preusmerila k oblikovanju bolj restriktivne politike, saj so vztrajni inflacijski in energetski pritiski zapletli obete tako za ECB kot za Fed (Federal Reserve). Čeprav so se regionalni razponi po lanskem stiskanju začasno stabilizirali, še vedno pričakujemo postopno približevanje k razvitim evropskim trgom v srednjeročnem obdobju. Ob predpostavki, da se bo inflacija še umirjala, se bodo donosi državnih obveznic Adria do konca leta verjetno nekoliko zmanjšali, čeprav geopolitična tveganja ostajajo glavno tveganje za rast donosnosti.

Nihajnost, ki jo poganja geopolitika

Prva polovica leta 2026 je v marsičem odsevala vzorec iz prejšnjega leta. Podobno kot v letu 2025 so svetovni trgi v leto vstopili pod pritiskom, saj se je razpoloženje vlagateljev močno poslabšalo zaradi geopolitične negotovosti in vnovičnih makroekonomskih skrbi. Kljub nestanovitnemu začetku so delniški trgi spet pokazali izjemno odpornost in si hitro opomogli, saj so vlagatelji proučili kratkoročna tveganja in se znova osredotočili na širše gospodarske in poslovne obete.

Geopolitika je bila glavni dejavnik razpoloženja vlagateljev, saj je stopnjevanje napetosti na Bližnjem vzhodu, zlasti konflikt med Združenimi državami in Iranom, sprožilo obdobja povečane nestanovitnosti in začasen premik k izogibanju tveganju. Vpliv je bil najbolj opazen na energetskih trgih, saj so cene nafte doživele ostra nihanja. V središču pozornosti je ostala tudi denarna politika.

V Združenih državah so se pričakovanja premaknila k bolj prilagodljivi centralni banki (Federal Reserve), čeprav so inflacijski pritiski, ki jih deloma povzročajo višje cene energije, zapletli obete za znižanje obrestnih mer.

V Evropi so trgi po dejanskem dvigu obrestnih mer podobno spet ocenili obete politik, saj so vztrajna inflacijska tveganja centralne banke prisilila, da so se vrnile k bolj restriktivni drži. Ta sprememba pričakovanj je skupaj z naraščajočimi realnimi donosi negativno vplivala na nedonosna sredstva, kot sta zlato in bitcoin.

Velike razlike med delniškimi trgi Evrope in ZDA

Uspešnost sektorjev na svetovnih delniških trgih je bila letos opazno različna, kar kaže na razlike v regionalni dinamiki rasti, političnih okoljih in gonilnih silah, specifičnih za posamezne sektorje. V Evropi je bila tehnologija očitno najboljša naložba, saj je sektor zrasel za približno 50 odstotkov, kar je podprto z močnim zagonom dobička, povečanimi kapitalskimi izdatki za digitalno infrastrukturo, kar je koristilo velikim tehnološkim podjetjem, kot sta Arm Holdings (+170 odstotkov od začetka leta) in ASML (+60 odstotkov od začetka leta), ki so imela koristi od nadaljnjega povpraševanja po umetni inteligenci in naložb v polprevodnike.

Tudi energetika je dosegla dobre rezultate, kar so podpirale višje cene energije in občasne geopolitične motnje, ki so ohranjale pogoje dobave v ospredju. Po drugi strani pa je evropski potrošniški diskrecijski sektor precej zaostajal. Šibko povpraševanje Kitajske, nenehen pritisk na avtomobilski sektor zaradi vse bolj konkurenčnih kitajskih proizvajalcev in še vedno visoka inflacija, ki vpliva na realno kupno moč, so prispevali k zmanjšanju marž in umirjeni rasti dobička.

V Združenih državah Amerike so med sektorji največjo donosnost dosegli industrija, energetika in informacijska tehnologija, medtem ko je potrošniški diskrecijski sektor kot edini od začetka leta beležil negativno donosnost.

Industrija je imela koristi od močnih naložb v infrastrukturo, še zlasti zaradi nenehne širitve podatkovnih centrov. Energijo so podpirale višje in bolj nestanovitne cene energije, geopolitična negotovost pa je ohranjala visoka tveganja oskrbe in podpirala dobičke sektorja. Nasprotno pa je segment diskrecijskih potrošniških storitev zaradi podobnih razlogov kot v Evropi zaostajal.

Mešani rezultati delniških trgov regije Adria

Prva polovica leta 2026 je bila za delniške indekse v regiji Adria razmeroma neenotna. Rageionalno sta bila najuspešnejša dva največja in najbolj likvidna indeksa, SBITOP in CROBEX10, ki sta od začetka leta zabeležila dvomestne dobičke, s čimer se je podaljšalo še eno obdobje pozitivnih premikov.

SASX10 na splošno trguje v nevtralnem območju, medtem ko so indeksi BIRS, BELEX15 in MBI10 v negativnem. Indeks BIRS ostaja izjema v regiji, ko gre za vrednotenje, predvsem zaradi velike koncentracije v hidroelektrarnah, ki sestavljajo več kot polovico indeksa. Glede na to, da sta proizvodnja hidroelektrarn in dobiček zelo odvisna od hidroloških razmer, ima posledična nestanovitnost dobička nesorazmeren vpliv na celotno vrednotenje in uspešnost indeksa. Šibkost indeksa BELEX15 je mogoče pripisati ne le splošnemu regionalnemu razpoloženju, temveč tudi nižji likvidnosti in večjemu zaznanemu političnemu tveganju, kar še vedno omejuje zanimanje tujih vlagateljev.

Tudi MBI10 je bil pod pritiskom, saj so bile skoraj vse družbe, vključene v ta indeks, od začetka leta v negativnem območju, kar kaže na očitno večkratno krčenje s približno 16-kratnika razmerja med ceno in dobičkom (P/E) lani na približno trenutno vrednost 12,4-kratnika. To je v nasprotju s Hrvaško in Slovenijo, kjer je rast vrednotenja prispevala k uspešnosti obeh indeksov. Popravek v Makedoniji je mogoče delno pojasniti z navdušenjem vlagateljev po močni rasti leta 2024, ki se je postopoma umirilo.

Pojav širših regionalnih priložnosti

Še zlasti zanimivo je, da sta bila indeksa SBITOP in CROBEX10 v preteklosti uspešna zaradi močne rasti dobička, letos pa opažamo tudi pomemben prispevek večkratne širitve. Posledično je del uspešnosti mogoče pripisati širši ponovni oceni trga, in ne zgolj temeljnim izboljšavam na račun krepitev dobičkov. Čeprav so vrednotenja zdaj nekoliko višja, saj SBITOP že trguje blizu ravni Euro Stoxx, sta ta indeksa še vedno privlačna z vidika regionalne razpršitve znotraj globalnih portfeljev.

Hkrati so dividende še vedno ena ključnih značilnosti regije. Medtem ko je bil indeks SBITOP tradicionalno med tistimi z najvišjimi donosnostmi, je po obdobju izrazitejše rasti zdaj nekoliko nižje, saj MBI10 in SASX10 trenutno vodita z okoli štirimi odstotki. Vendar pa SBITOP ostaja privlačen z dividendno donosnostjo, ki je še vedno nad STOXX Europe 600, ki znaša približno 3,5 odstotka.

V širši regiji postaja zanimivih več trgov, vključno z romunskim BET, poljskim WIG in v zadnjem času madžarskim BUX, čeprav je dostopnost prek ETF-skladov za slednjega še vedno omejena. Posebno privlačna so vrednotenja na Poljskem in v Romuniji, kjer se z indeksi trguje s terminskimi razmerji P/E v območju približno od 12- do 14-kratnika, kar se zdi ugodno v primerjavi z regionalnimi in primerljivimi svetovnimi podjetji.

Poljska ima koristi od močnega in hitro rastočega gospodarstva, medtem ko se Romunija kljub politični stabilizaciji še vedno spopada z makroekonomskimi izzivi, kot sta povišana inflacija in velik fiskalni primanjkljaj, čeprav ostaja kakovost podjetij, uvrščenih na borzo, solidna. Madžarski BUX je bil letos prav tako med najboljšimi, predvsem zaradi političnih pričakovanj in možnosti premika k bolj z EU usklajeni politični usmeritvi, ki podpira bolj konstruktivne obete za indeks.

Napovedi za delniške trge regije Adria

Ob koncu leta 2026 pričakujemo nadaljnjo rast večine delniških indeksov v regiji Adria. Obeti ostajajo podprti s solidnimi dobički podjetij, zdravimi naročili in odpornimi profili dividend v celotni regiji. Ključni indeksi, kot sta CROBEX10 in SBITOP, so poleg od temeljne rasti dobička delno imeli koristi tudi od večkratne širitve, vendar jih še vedno obravnavamo kot privlačne regionalne indekse in ostajamo konstruktivni glede njihovih obetov.

Hkrati ohranjamo previdnejši odnos do srbskega indeksa BELEX in bosanskega indeksa BIRS. V obeh primerih povečana politična negotovost še vedno vpliva na razpoloženje vlagateljev, medtem ko omejena likvidnost trga dodatno omejuje kratkoročni potencial rasti.

S širšega regionalnega vidika vidimo tudi poljski WIG30, za katerega so skladi ETF zdaj na voljo na zagrebški in ljubljanski borzi, ter Romunijo in Madžarsko kot vse bolj zanimive priložnosti v regiji, ki jih podpirajo privlačnejša vrednotenja v primerjavi z osrednjimi trgi Adria.

Na splošno regija Adria še vedno ponuja privlačne priložnosti za vlagatelje, ki jih podpirajo privlačna vrednotenja, močni dividendni donosi in postopno bolj pozitivni makroekonomski in fiskalni temelji. Čeprav kratkoročni izzivi še vedno obstajajo, predvsem politična tveganja in likvidnostne omejitve na izbranih trgih, vidimo prostor za postopno ponovno oceno v srednjeročnem obdobju, ko se bo udeležba vlagateljev povečala.