Krivulja donosnosti obveznic ne kaže na svetlo prihodnost

Medtem ko večina neprofesionalnih vlagateljev krivulji donosnosti ne posveča prav veliko pozornosti, omenjeni kazalnik velja za enega najzanesljivejših signalov prihodnje gospodarske aktivnosti in tudi razmer na kapitalskih trgih.

Krivulja donosnosti namreč zelo dobro odraža razmere in pričakovanja institucionalnih vlagateljev in tudi bank, ki veljajo za bolje informirane udeležence finančnih trgov. Medtem ko razpoloženje potrošnikov kaže na raven povpraševanja po izdelkih, sentiment podjetij pa nakazuje na prihodnje povpraševanje, lahko rečemo, da krivulja donosnosti razkriva srednjeročna pričakovanja institucionalnih vlagateljev.

Slednja se izražajo v odločitvi za investiranje, kreditiranje in podobno ali čakanju na ugodnejše razmere. Ker imajo te odločitve precej neposrednejši vpliv na donose na finančnih trgih kot na primer obnašanje potrošnikov, krivulja donosnosti ostaja ena ključnih tem pogovorov med institucionalnimi vlagatelji. 

Kaj je krivulja donosnosti obveznic 

Krivulja donosnosti (na spodnjem grafu primer za Združene države Amerike (ZDA)) je sestav povezanih točk, ki vsaka zase predstavljajo pričakovanja vlagateljev glede letne donosnosti obveznic, ki bodo poplačane v različnih prihodnjih obdobjih. V običajnih razmerah vlagatelj za denar, ki ga je denimo posodil državi za leto dni, pričakuje nižje letne obresti, kot če gre za tri-, pet- ali desetletno obdobje. Bolj kot je vračilo denarja oddaljeno, večje je tveganje, da pride do nepričakovanih dogodkov, prezadolženosti in podobno. "Cena" oziroma premija takega dolgoročnejšega "posojanja" je zato običajno višja. V normalnih razmerah je tudi struktura povpraševanja po obveznicah stabilna in enakomerno razporejena, vlagatelji pa pričakujejo gospodarsko rast, zmerno inflacijo in podobno. 

Obrat krivulje donosnosti 

V različnih finančnih okoljih ima krivulja različne oblike, za najbolj zdravo pa velja čim bolj naraščajoča oblika, pri kateri je razmerje med zahtevano letno donosnostjo za dvoletno obveznico precej pod ravnjo, ki se zahteva za desetletno obveznico.

Če so kratkoročne obrestne mere oziroma zahtevane donosnosti za kratkoročno posojanje višje od dolgoročnih, govorimo o obratu krivulje donosnosti. Razlogi so lahko različni, tako okolje pa običajno pomeni naslednje: 

• Vlagatelji pričakujejo, da bo gospodarska rast nižja, v takih razmerah pa se bo umirila tudi trenutna inflacija. Zato so za dolgoročno posojanje državi pripravljeni sprejeti nižje obrestne mere. 
• Vlagatelji pričakujejo oziroma "stavijo", da bodo centralne banke nižale obrestne mere. Dolgoročne obveznice so precej bolj občutljive na premike obrestnih mer, obenem pa si z nakupom vlagatelji zagotovijo trenutno donosnost tudi za naslednja leta. 
• Vlagatelji v naslednjem letu ali dveh ne načrtujejo naložb, zato se odločajo za dolgoročnejše obveznice. V primeru podjetij gre lahko za odložitev investicij v nove obrate, v primeru bank pa za odločitev, da v prihodnjem obdobju zmanjšajo kreditiranje podjetij in posameznikov. 
• Pri vlagateljih prevladujeta pomanjkanje likvidnosti in povečanje povpraševanja po instrumentih (obveznicah), primernih za zastavo pri finančnih poslih. 
• Vlagatelji ne zaupajo v finančni sistem (lahko tudi v tujini) in posledično investirajo presežna sredstva v varne in najbolj kakovostne dolgoročne državne obveznice. 

Zgornji razlogi v precejšnji meri pojasnjujejo tudi trenutne razmere in krivulje donosnosti obveznic – ne samo v ZDA, ampak tudi drugje po svetu. Glede na napovedi ekonomistov se bo globalno gospodarstvo v prihodnjih mesecih ohladilo, inflacija popustila, že kar nekaj časa pa se govori tudi o tako imenovanem "pivotiranju" centralnih bank. Pritiski s strani monetarnih politik bi tako morali popustiti, to pa je ugodno obdobje za dolgoročnejše obveznice. Medtem ko podjetja previdneje signalizirajo ustavitev investicij, pa je verjetno zelo pomemben dejavnik obrata krivulje pomanjkanje likvidnosti. Centralne banke so z odkupi obveznic v zadnjem desetletju sicer povečale likvidnost, vendar tudi zmanjšale količino obveznic, ki jih finančna podjetja uporabljajo za zastavo pri izvrševanju poslov. V oktobru je tako Nemčija povečala izdaje svojega dolga tudi z namenom, da povečajo likvidnost na obvezniškem trgu. 

Zakaj obrat krivulje vlagateljem povzroča skrbi? 

Obrat krivulje donosnosti ni povsem natančen signal za recesijo, saj se zgodi okoli leto in pol pred samim začetkom upada bruto domačega proizvoda (BDP), kar trenutno pomeni, da odštevanje teče že od marca letos. Čeprav je gospodarsko ohlajanje zadosten razlog za skrb, obrat krivulje pogosto signalizira še precej resnejše dogodke.

Do obrata je tako prišlo pred pokom tehnološkega balona ob prelomu tisočletja, pred globalno finančno krizo leta 2008, zelo blizu obrata pa smo bili tudi konec leta 1994, čemur so sledile številne finančne krize v Aziji. Na spodnjem grafu je razvidno, kako se je zgodovinsko gibala krivulja donosnosti, pri čemer se najpogosteje uporablja razliko med zahtevano donosnostjo desetletne in dvoletne ameriške državne obveznice.  

Bolj kot napovedna moč glede recesije, pri čemer pogosto zaidemo v statistično določanje za preteklo obdobje, vlagatelje krivulja donosnosti privlači, ker signalizira tudi gibanje donosov delnic. Pod drobnogled smo vzeli donose v obdobjih med obrati krivulj in po njih od leta 1978 dalje; za večino primerov lahko rečemo, da obračanje krivulje navzdol pospremijo negativni donosi, izhodi iz obrata oziroma normalizacija krivulje pa niso bili tako enoznačni. 

Pogled na tabelo razkriva še eno značilnost, in sicer precejšnja nihanja donosnosti delniških trgov. Mnogi institucionalni vlagatelji zato krivuljo donosnosti ameriških obveznic uporabljajo tudi za oceno, kako veliki bodo premiki cen ameriških delnic (S&P 500) v naslednjih letih. Če zgoraj prikazano razliko v donosnosti med desetletno in dvoletno obveznico obrnemo na glavo in pomaknemo v prihodnost (za dve leti in pol), lahko vidimo, da obračanje navzdol signalizira skok nihajnosti, normalizacija pa upadanje nihajnosti ameriškega indeksa S&P 500.

Povezava sicer ni povsem natančna glede višine prihodnje nihajnosti, so pa vseeno razvidna obdobja, za katera krivulja donosnosti signalizira povečane nivoje indeksa nihajnosti – VIX. Medtem ko omenjeni indeks kaže na pričakovano volatilnost, izračunano na podlagi opcijskega trga, povezava velja tudi za dejansko volatilnost. Pri vrednosti 20 (trenutno 21) lahko tako pričakujemo, da bo mesečni nihaj med najnižjo in najvišjo vrednostjo S&P 500 od tri do osem odstotkov vrednosti na začetku meseca. Pri vrednosti VIX 40 so ti premiki od deset do 20 odstotkov, pri 60 pa od 25 do 30 odstotkov  itd.  

Če bo napovedna moč krivulje donosnosti obveljala tudi v naslednjih dveh letih in pol, lahko rečemo, da je pred vlagatelji morda krajše mirnejše obdobje, čemur pa bi lahko sledilo še precej zahtevnejše okolje, kot smo mu bili priča v zadnjem letu.

Trenutno ni komentarjev za novico. Bodi prvi, ki bo komentiral ...

Pusti komentar