Dolg AI-razcveta: Kdo bo plačal podatkovne centre, če tehnologija razočara?

Zaskrbljenost zaradi AI-mehurčka v zadnjih tednih dobiva novo dimenzijo, saj največja tehnološka podjetja čez lužo prevzemajo čedalje večje dolgove za financiranje najpomembnejše infrastrukture 21. stoletja, brez katere razcvet umetne inteligence ne bi bil mogoč, podatkovnih centrov.

Wall Street je doslej z veseljem pomagal. Veliki investitorji se namreč pripravljajo na posojanje ogromnih zneskov denarja za financiranje naložb v umetno inteligenco, ki bi jim lahko prinesle donos šele čez več let. Po podatkih, ki jih je zbral Bloomberg, je bilo v ZDA letos doslej sklenjenih za več kot 161 milijard dolarjev posojilnih pogodb, povezanih s podatkovnimi centri. Temu pa sledi logično vprašanje, kako se v morebitnem scenariju razočaranja umetne inteligence zavarovati.

Soustanovitelj Oaktree Capital Management Howard Marks je v nedavnem intervjuju za Bloomberg izpostavil, da se vlagatelji vedejo "špekulativno", čeprav je rast povpraševanja po tehnologiji umetne inteligence "povsem nepredvidljiva", in poudaril, da 30-letne obveznice Mete in Alphabeta za financiranje njihovih naložb v umetno inteligenco prinašajo približno sto baznih točk več kot državne obveznice z enako zapadlostjo.

S tem je mislil na nedavne izdaje korporativnih obveznic velikih tehnoloških podjetij onkraj luže, ki so letos pogosto opravile izlet na dolžniške trge. Matično podjetje Google Alphabet je denimo letos že dvakrat obiskalo tudi evropski trg dolga, Meta pa je konec oktobra prodala kar 30 milijard dolarjev korporativnih obveznic, kar je največja tovrstna ponudba tega leta, smo pisali.

Alphabet je v ZDA zbral 17,5 milijarde dolarjev in v Evropi 6,5 milijarde evrov, kar je drugi največji korporativni posel v regiji letos, medtem ko je Meta prodala 30 milijard dolarjev, Oracle pa 18 milijard dolarjev dolga. Povpraševanje je bilo ogromno, Meta pa je dosegla rekordno najvišjo vrednost naročil v vrednosti 125 milijard dolarjev.

Medtem ko so Meta, Microsoft, Amazon in Google prej za naložbe v podatkovne centre uporabljali lastne denarne tokove, so se v zadnjem času obrnili k posojilom. Da bi razpršili svoje dolgove, jih v veliki meri preoblikujejo v vrednostne papirje, zavarovane s premoženjem (ABS). Letos je bilo v 27 transakcijah izdanih za približno 13,3 milijarde dolarjev ABS, zavarovanih s podatkovnimi centri, kar je 55-odstotno povečanje v primerjavi z letom 2024, poroča časnik New York Times.

Revija The Atlantic medtem ugotavlja, da je trenutna struktura panoge zaprt sistem, kjer tehnološki giganti investirajo ogromne zneske v gradnjo podatkovnih centrov, pri čemer se lotevajo krožnih finančnih poslov in kopičijo dolgove pri ohlapno reguliranih posojilodajalcih.

Bloomberg Mercury

 

Dolg v vrednosti turškega BDP

Dolg postaja vse večja skrb razcveta umetne inteligence. Po ocenah ameriškega bančnega velikana Morgan Stanley se bodo tehnološka podjetja do leta 2028 zadolžila za kar 1.500 milijard dolarjev za financiranje širitve umetne inteligence in podatkovnih centrov. Kupci obveznic teh podjetij pa se bojijo, da bi bili zaradi nedavnih pretresov pri tehnoloških delnicah v primeru mehurčka kompenzirani.

Trenutna ocena globalnih kapitalskih izdatkov za podatkovne centre glede na poročilo banke Morgan Stanley znaša 2.900 milijard dolarjev, svetovalna družba McKinsey pa ocenjuje, da bo do leta 2030 potrebnih 7.000 milijard dolarjev naložb v podatkovne centre, da se bo mogoče odzvati na predvideno povpraševanje.

Strateg Matthew Bailey iz JPMorgan ocenjuje, da bodo imeli Alphabet, Meta, Amazon, Microsoft in Oracle samo potrebe po kapitalskih izdatkih v vrednosti približno 570 milijard dolarjev za leto 2026, kar je več kot 125 milijard dolarjev leta 2021. Medtem UBS predvideva, da bo skupna ponudba tehnološkega dolga, ki bo financiral tovrstno povpraševanje, v prihodnjem letu presegla 900 milijard dolarjev.

Pobuda Tehnološkega inštituta v Massachusettsu (MIT) je letos objavila poročilo, ki kaže, da 95 odstotkov organizacij ne dobi nobenega donosa od generativnih projektov umetne inteligence. Vlagatelji in posojilodajalci že varujejo svoje stave s trgovanjem z več izvedenimi finančnimi instrumenti, ki ponujajo izplačila, če posamezna tehnološka podjetja ne bodo mogla poravnati svojih dolgov, smo pisali.

Poročilo UBS iz prejšnjega meseca navaja, da so se posli v zvezi z umetno inteligenco in financiranjem projektov v podatkovnih centrih letos povečali na 125 milijard dolarjev v primerjavi s 15 milijardami dolarjev v enakem obdobju leta 2024, pri čemer naj bi večja ponudba iz tega sektorja imela ključno vlogo na kreditnih trgih v letu 2026.

AI-izobilje pa v vse večji meri financira tudi zasebni kredit – torej kredit, ki ga odobrijo investicijska podjetja, in ne banke –, predvsem gradnjo podatkovnih centrov, poroča Reuters. Banka UBS ocenjuje, da so se zasebna posojila za projekte umetne inteligence v 12 mesecih do začetka leta 2025 morda skoraj podvojila, Morgan Stanley pa, da bi lahko zasebni krediti financirali več kot polovico od prej omenjenih 1.500 milijard dolarjev, potrebnih za izgradnjo podatkovnih centrov do leta 2028.

"Zdi se, da so javni in zasebni krediti postali glavni vir financiranja naložb v umetno inteligenco, njihova hitra rast pa je vzbudila nekaj zaskrbljenosti," je za Reuters dejal Anton Dombrovskiy, specialist za portfelje fiksnih dohodkov pri T. Rowe Price. "Čeprav je bilo povečanje ponudbe doslej relativno zdravo, je to področje, ki ga je treba spremljati, zlasti ob upoštevanju ocen velikih finančnih potreb."

Nekateri ocenjujejo tudi, da bi lahko skupni stroški izgradnje potrebne infrastrukture dosegli okoli deset tisoč milijard dolarjev. Ker se veliko posojilodajalcev in vlagateljev hitro poteguje za financiranje teh sredstev, se krepi bojazen, da nastaja balon, ki bi lahko pozneje povzročil občutne izgube tako lastniškim kot kreditnim vlagateljem. Ob velikem prilivu kapitala obstaja tudi tveganje, da bo čez tri do pet let, ko bodo danes zgrajeni objekti potrebovali refinanciranje, na voljo manj kredita, še poroča Bloomberg.

In kaj se bo zgodilo, če tehnologija razočara? V takem primeru bi bili posojilodajalci še manj pripravljeni na refinanciranje, podjetja pa bi morala zagotoviti več lastniškega kapitala ali pa bi se dražje zadolževala.

SeongJoon Cho/Bloomberg

 

Zamude pri podatkovnih centrih in AI-mehurček

Za nekoliko strahu je v vmesnem času poskrbel ameriški tehnološki velikan Oracle, letošnji favorit Wall Streeta, katerega delnice so prejšnji četrtek upadle za kar 11 odstotkov zaradi zakasnitve načrtovane izgradnje podatkovnih centrov in porasta porabe za podatkovne centre z umetno inteligenco ter drugo opremo, kar povečuje izdatke, ki se pretvarjajo v prihodke od oblaka dlje, kot si želijo vlagatelji, smo pisali.

Tehnološki velikan, znan po programski opremi za podatkovne baze, ki se ukvarja z obsežno gradnjo podatkovnih centrov za delovanje umetne inteligence za OpenAI in računalništvom v oblaku, je pustil številne vlagatelje zaskrbljene. Ti dvomijo o stroških in času, potrebnem za razvoj infrastrukture umetne inteligence v tako velikem obsegu, v oči pa bode predvsem predhodno velikopotezno zadolževanje podjetja.

Oracle pa ni edini. Broadcom, še ena družba, ki jaha letošnji val navdušenja nad umetno inteligenco, je kljub dobrim rezultatom zabeležil enodnevni upad delnic za približno 11 odstotkov, saj so vlagatelje zmotile padajoče marže, ki so bile nižje od pričakovanj. Družba za izdelavo čipov je prejšnji teden izgubila okoli 12 odstotkov vrednosti, saj so vlagatelji v strahu pred ohlajanjem cikla povpraševanja po čipih začeli množično unovčevati dobičke.

Dolg teh podjetij je po mnenju analitika Mateja Vujanića nov vir skrbi tudi na ameriških borzah, pri čemer poznavalec navede gibanja delnic družb, kot so Oracle, Broadcom in CoreWeave. "Nekateri vlagatelji se začenjajo oddaljevati od delnic umetne inteligence - ne zato, ker dvomijo o tehnologiji, temveč zaradi strahu, da se drage večmilijardne naložbe financirajo z naraščajočim dolgom," pove.

"Številni tehnološki velikani imajo težavo, da večina zaostankov pri gradnji podatkovnih centrov prihaja iz enega ali več podjetij, kar povzroča dodatni strah pred upočasnitvijo, predvsem če eno podjetje preneha investirati," še pove Vujanić, ki opozori, da je na trgu že vedno več AI-obveznic z visokimi donosi in slabo oceno, ki financirajo kapitalske stroške za razširitev projektov umetne inteligence.

"Oracle in Broadcom kažeta, da se trg trenutno izogiba umetni inteligenci in tehnologiji," je za Bloomberg povedal Wayne Kaufman, glavni tržni analitik pri Phoenix Financial Services. "Ljudje bodo morda razmišljali nekoliko bolj konservativno, dokler ne ugotovimo resnične rasti podatkovnih centrov in tega, kar je trajnostno."

Vzporednice z 2008 ali pikakomovskim balonom?

Nekatere jastrebe na Wall Streetu trenutno napihovanje dolga spominja na tako imenovano veliko recesijo leta 2008, ko se je sesul ameriški nepremičninski trg. Kot tudi takrat so v tokratni iteraciji prisotna že znana imena: zloglasni vlagatelj Michael Burry, ki je leta 2008 napovedal propad nepremičninskega trga, je svojo pozornost na primer zdaj usmeril v umetno inteligenco. Kot smo pisali v začetku tedna, je bilo nazadnje v gospodarstvu toliko denarja vezanega na tako obskurne prekrivajoče se dogovore tik pred finančno krizo leta 2008.

"Za financiranje kapitalskih izdatkov, ki so bili vzrok za krizo leta 2008, se znova začenjajo ustvarjati ABS. Gre za finančno prakso, pri kateri se nelikvidne terjatve, kot so posojila, dolgovi na kreditnih karticah ali v primeru umetne inteligence prihodnje najemnine, ki jih velika tehnološka podjetja plačujejo lastnikom podatkovnih centrov, združijo v vrednostne papirje, s katerimi se nato trguje na trgu," finančni instrument pojasnjuje analitik Vujanić.

Bloomberg

 

Da bi pridobili potrebni kapital, so hiperskalerji, torej velika tehnološka podjetja, izkoristili vse večjo ponudbo kompleksnih možnosti financiranja z zadolžitvijo, vključno s podjetniškimi dolgovi, trgi listinjenja, zasebnim financiranjem in zunajbilančnimi instrumenti, piše NYT. Ta premik spodbuja špekulacije, da se naložbe v umetno inteligenco spreminjajo v tako imenovano igro glasbenih stolčkov, katere finančni instrumenti spominjajo na finančno krizo iz leta 2008.

Še ena vzporednica, ki se pojavlja v medijih, je tako imenovani pikakomovski balon z začetka tega stoletja. Takrat je vladalo podobno tehnološko navdušenje kot danes, v luči razcveta je nastalo na stotine telekomunikacijskih podjetij, namesto podatkovnih centrov pa se je gradila infrastruktura optičnih kablov.

Trenutno razmerje P/E indeksa S&P 500 je sicer višje od običajnega. V zadnjih 10 letih je indeks dosegal povprečje okoli 22, danes pa se giblje okoli 27 in blizu 29, kot je P/E znašal tik pred pokom pikakomovskega balona. Vendar je danes razlika, kot navaja časnik NYT, to, da podjetja, ki danes poganjajo borzno rast, tudi prinašajo največ denarja.

"Tehnološka podjetja svoja vlaganja v umetno inteligenco večinoma financirajo iz močnih denarnih tokov, zato ni zaznati pretiranega zadolževanja ali investicijske evforije, kot smo ji bili priča pred dvema desetletjema v obdobju pikakomovskega balona," je za Bloomberg Adria povedal Matej Mazi z NLB Skladov.

Strasti je v nedavnem intervjuju za Bloomberg Adria miril tudi Matej Grobelnik, eden vodilnih slovenskih strokovnjakov za AI, ki je povedal, da morda gre za finančni AI-balon, vendar za vsebinskega nikakor ne. "Gledam z vidika tehnologije, in tu ni videti znakov, ki bi to potrjevali. Industrija tekmuje, investitorji in države tudi, in če teh investicij ne bodo dobili povrnjenih, bo balon počil. Vendar, vsebinsko gledano, razmere v resnici niso niti najmanj vprašljive," je ocenil in dodal: "Ocenjujem, da vsebinskega balona absolutno ni, niti najmanj."