V svetu naložb, kjer se odločitve vse bolj prepuščajo sofisticiranim algoritmom in matematičnim modelom, so pretekla leta prinesla nepričakovan izziv. Kapitalski trgi so postali talci peščice tehnoloških podjetij, katerih rast je zasenčila vse ostale in postavila pod vprašaj temeljna načela razpršitve.
V takšnem okolju so se kvantitativni skladi, ki svojo filozofijo gradijo na statistiki in izogibanju koncentraciji, znašli pred velikim preizkusom.
O tem, kako se spopasti s trgom, ki deluje vse manj racionalno, smo se pogovarjali z Goranom Dubčkom, partnerjem v Mathematica Capital Partners, skladu, ki namesto klasičnega borzno-posredniškega pristopa uporablja kvantitativne, algoritmične strategije v iskanju alfe – več donosa.
Ko statistika odpove
Temelj kvantitativnega vlaganja je v statistični verjetnosti in široki razpršitvi. Modeli so zasnovani tako, da prepoznavajo anomalije in izkoriščajo neučinkovitosti na širokem naboru delnic. A leti 2023 in 2024 sta bili, kot poudarja Dubček, obdobje, v katerem je "matematika kaznovala vsakogar, ki ni bil ekstremno koncentriran" v zgolj nekaj tehnoloških delnicah.
Ta ekstremna koncentracija, pri kateri večina rasti dobičkov znotraj indeksa S&P 500 prihaja iz enega samega sektorja, predstavlja sistemsko tveganje, ki mu številni vlagatelji ne posvečajo dovolj pozornosti.
"Da bi bil kakršen koli statistični model učinkovit, je potrebna zadostna velikost vzorca," pojasnjuje Dubček in dodaja, da trg, osredotočen na sedem podjetij, takšnih pogojev ne zagotavlja.
"Največje tveganje za trg trenutno sploh ni sam prispevek teh podjetij k rasti indeksa, temveč dejstvo, da večina rasti dobičkov na ravni S&P prihaja prav iz tega sektorja. To je nekaj, pri čemer bi morali biti ljudje zelo previdni."
Plima pasivnega kapitala in izkrivljeni signali
Dodatno raven kompleksnosti prinaša ogromen pritok kapitala v pasivne sklade. Ko milijarde dolarjev zapustijo aktivno upravljanje in se prelijejo v pasivne ETF-e, ki samodejno kupujejo delnice glede na njihovo utež v indeksu, trg izgublja svojo temeljno funkcijo odkrivanja dejanske vrednosti podjetij. Postavlja se vprašanje, ali algoritmi sploh prepoznajo razliko med fundamentalno vrednostjo in golo inercijo kapitala, ki kupuje delnice ne glede na njihovo ceno.
Dubček priznava, da teh pasivnih tokov ni mogoče prezreti.
"To je eden glavnih gonilnikov trga," pravi. Paradoksalno naj bi dominacija pasivnih vlagateljev teoretično olajšala delo aktivnim upravljavcem. "Manj kot je aktivnih vlagateljev, lažje bi bilo v teoriji najti alfo, saj to pomeni, da manj ljudi razmišlja, kam vlaga svoj denar," dodaja Dubček.
V praksi pa je slika drugačna. "Dokler so ti pasivni tokovi močnejši od tistih, ki lovijo alfo, se lahko to stanje nadaljuje še nekaj časa." To ustvarja plodna tla za nastanek tržnih balonov, ki jih matematični modeli ne morejo utemeljiti.
Nevarnost 'overfittinga' in moč človeškega dejavnika
Ena največjih pasti kvantitativnega modeliranja je tako imenovani 'overfitting' – pretirano prilagajanje modelov preteklim podatkom, ki se v prihodnosti morda nikoli več ne bodo ponovili. Kako biti prepričan, da model ne zajema zgolj trenutne tržne evforije namesto resničnih, dolgoročno vzdržnih anomalij?
"Za začetek – ne moremo biti prepričani o ničemer. Mi smo v poslu verjetnosti," iskreno pove Dubček. Prav zato v Mathematica Capital Partners verjamejo, da rešitev ni niti v izključno človeškem odločanju niti v popolnem zanašanju na računalnike.
"Menimo, da ni najboljši pristop niti ta, da je investitor izključno človek, niti da je izključno računalnik, temveč prav kombinacija obojega. Računalnik lahko veliko bolje analizira podatke, a še vedno potrebujemo človeka, da poskuša oceniti, kaj se bo dogajalo v prihodnosti in kako se bo ta razlikovala od preteklosti."
Čeprav so številni vlagatelji zaslepljeni s spektakularno rastjo tehnoloških indeksov, Dubček opozarja na oportunitetni strošek in tveganje. Ključno vprašanje za vsakega investitorja ni le, kakšen je donos, temveč tudi "ali bo lahko mirno spal", ko pride do neizogibne korekcije. Strah pred zamujenimi priložnostmi (FOMO) po njegovem mnenju ni največji problem.
"Priložnosti bodo vedno. Vedno se bo pojavila nova priložnost in nobena ni edina," pojasnjuje.
Ob pogledu v prihodnost Dubček meni, da smo na prelomnici. Obdobje tridesetletnega zniževanja obrestnih mer in davkov, ki je močno podpiralo pasivno investiranje, se je končalo. Svet je postal geopolitično in makroekonomsko precej bolj zapleten, z rastočimi javnimi dolgovi in z bojem centralnih bank med inflacijo in vzdržnostjo dolga. V takšnem okolju bo, po njegovem prepričanju, aktivno investiranje znova pokazalo svojo vrednost.
"Verjamemo, da smo vstopili v obdobje, v katerem bo aktivno investiranje v naslednjih petih ali desetih letih ponovno dosegalo bistveno boljše rezultate kot pasivno," sklene Dubček.
.webp){kind=icon}
