Kaj je 'ameriška izjemnost' in ali se bliža njen konec?

Večje ni vedno boljše. Toda ko gre za globalno vlaganje, je vzporednica jasna. Ameriški finančni sistem deluje kot ločen planet, ki privlači svetovni denar ter ameriškim podjetjem in vladi omogoča dostop do ogromnih virov poceni financiranja. To znižuje stroške poslovanja ameriških podjetij, jim daje konkurenčno prednost in višji donos na vloženi kapital, s čimer privablja še več tujega denarja.

Ekonomisti so nepreklicno privlačnost ameriških sredstev poimenovali "ameriška izjemnost" – po zgledu politične teorije, da položaj ZDA kot svetilnika demokracije in svobode upravičuje njihovo vlogo arbitra v globalnih zadevah.

Drugi mandat predsednika Donalda Trumpa, ki se še bolj nagiba k trgovinskemu protekcionizmu, spopadom s sodno vejo oblasti in poskusom, da bi pod svojo kontrolo spravil neodvisne agencije, kot je Fed, je nekatere vlagatelje prisilil k razmišljanju, ali so ZDA še vedno najboljša destinacija za vlaganje kapitala. Dolar je v zadnjih mesecih oslabel, ameriške državne obveznice, ki so bile dolgo časa najbolj priljubljeno 'varno zatočišče' na svetu, pa kažejo znake, da se obnašajo podobno kot dolžniški instrumenti drugih držav, ki preživljajo obdobje gospodarske negotovosti. Svetovne centralne banke so večji del svojih deviznih rezerv iz dolarjev prenesle v zlato. V zadnjem času pa ameriške delnice kljub negotovosti glede carin ponovno dosegajo rekordne vrednosti.

Ali so ameriška finančna sredstva res izgubila svoj izjemni status? Ali pa še vedno velja naložbena doktrina TINA – ideja, da za ZDA "ni alternative"?

Kaj je 'ameriška izjemnost'?

Odvisno je, koga vprašate. Za nekatere opisuje način, na katerega so se ameriške delnice in obveznice v zadnjih desetletjih ločile od drugih globalnih sredstev in presegle napovedi, da se bodo njihove relativno visoke vrednosti vrnile na zgodovinsko raven. Drugi svojo definicijo osredotočajo na razloge za to nadpovprečno uspešnost, kot so učinkoviti ameriški kapitalski trgi, dinamičen tehnološki sektor, prijazno poslovno okolje in znižanje davkov za podjetja, ki je bilo sprejeto med Trumpovim prvim mandatom. ZDA imajo robusten in neodvisen sistem za reševanje gospodarskih sporov, pragmatičen pristop k oblikovanju politik, ki je na splošno ugoden za podjetja, ter pogoste in robustne gospodarske podatke.

Državne obveznice veljajo za temeljno naložbo 'brez tveganja', saj se ameriška vlada šteje za trdno pri izpolnjevanju svojih obveznosti. Tudi pri imetništvu dolarja se tveganje zdi majhno, saj je to glavna rezervna valuta na svetu – prevladujoče plačilno sredstvo v mednarodni trgovini in valuta, ki jo centralne banke najpogosteje hranijo kot devizne rezerve.

Ameriški trgi delnic in obveznic ponujajo neprimerljivo raznolikost znatnih sredstev, njihova velika likvidnost pa zmanjšuje tveganje, da bi vlagatelji ostali z vrednostnimi papirji, ki jih ne morejo prodati. Ameriške delnice že leta dosegajo boljše rezultate od drugih, deloma zato, ker ameriška podjetja poslujejo v največjem gospodarstvu na svetu.

Velika tehnološka podjetja imajo le malo resničnih konkurentov v tujini. Ti digitalni ekosistemi so neizogibno prizorišče za vse večji delež svetovne gospodarske dejavnosti. Ustvarjajo tako velike dobičke, da so postali ključni del globalnih delniških portfeljev. Umetna inteligenca bo verjetno še bolj povečala gospodarsko vrednost Silicijeve doline in utrdila njeno prevlado.

Bloomberg

 

Kaj je rezultat?

Indeks, ki spremlja celoten ameriški trg obveznic, je vreden približno 29 bilijonov dolarjev – približno 40 odstotkov merila globalnih vrednostnih papirjev s fiksnim donosom, po Bloombergovih podatkih. Kitajska je industrijska velesila 21. stoletja, vendar so ameriški kapitalski trgi tisti, na katerih vlagatelji najraje vlagajo svoj denar: skupna vrednost ameriških delnic, ki znaša približno 65 bilijonov dolarjev, je skoraj polovica svetovnega skupnega zneska. Ameriške delnice predstavljajo skoraj 70 odstotkov indeksa MSCI World, v primerjavi z manj kot 50 odstotki takoj po svetovni finančni krizi leta 2008.

Rast dobičkov v ZDA je v zadnjih 10 letih daleč presegla rast v kateri koli drugi regiji. Osredotočenost na donosnost za delničarje, ki jo je pospešilo odkupovanje delnic, je povečala razliko v uspešnosti v primerjavi z ostalim svetom. V zadnjih 10 letih se je skupni dobiček na delnico podjetij v indeksu S&P 500 podvojil – dvakrat več kot v primerjavi z indeksom Stoxx Europe 600.

Kateri so znaki, da je ameriška izjemnost ogrožena?

Domneva, da so dnevi ameriške izjemnosti šteti, se jemlje bolj resno, odkar je Trump obljubil, da bo pretresel svetovno trgovino z uvedbo najvišjih carin na uvoz v ZDA v zadnjem stoletju. Vlagatelji, ki so aprila prilagodili svoje portfelje, da bi odrazili gospodarsko tveganje zaradi novih dajatev, so bili presenečeni, ko so ugotovili, da cene običajno varnih ameriških državnih obveznic padajo skupaj z delnicami in drugimi tveganimi sredstvi.

Cena 30-letnih državnih obveznic je maja padla, zaradi česar so donosi presegli pet odstotkov in dosegli najvišjo raven v skoraj dveh desetletjih. (Ko cena obveznice pade, donos naraste, ker kupon – redno plačilo obresti – ostane enak.) Obstajale so špekulacije, da so tujci zmanjševali svojo izpostavljenost ameriškim sredstvom ne glede na njihov profil tveganja, ker so bili vznemirjeni zaradi posledic gospodarskega upada, ki ga je povzročila uvedba carin, za že tako obremenjene finance zvezne vlade.

Trump je hitro začasno ustavil večino svojih 'vzajemnih' carin, dokler se ne zaključijo trgovinska pogajanja, vendar je vztrajal pri svoji širši protekcionistični agendi, vključno s carino v višini več kot 30 odstotkov za največjega trgovinskega partnerja ZDA, Kitajsko. Zaskrbljenost zaradi naraščajočega zveznega primanjkljaja je ostala, saj je Trumpova administracija sprejela zakon, ki podaljšuje davčne olajšave, uvedene v njegovem prvem mandatu, uvaja nove davčne olajšave in dodeljuje milijarde dodatnih dolarjev za obrambo, izvrševanje imigracijskih zakonov in druge prednostne naloge administracije. Bela hiša je dejala, da bodo nove uvozne carine izravnale davčne olajšave in spodbudile več naložb in proizvodnje v ZDA.

Če bodo zaskrbljenosti glede vzdržnosti bremena ameriškega zveznega dolga zmanjšale povpraševanje po državnih obveznicah, bi to lahko povzročilo višje donose, kar bi problem še poslabšalo z dodatnim povečanjem stroškov državnega zadolževanja. To bi lahko vplivalo na dolar, saj bi vlagatelji iskali alternative.

Strahovi pred izginotjem izjemnosti ZDA pa segajo dlje od Trumpove nepredvidljive politike in govoric o bližajoči se fiskalni krizi. Polarizacija politike v državi in tisto, kar nekateri vidijo kot politizacijo vladnih institucij, je vzbudilo zaskrbljenost glede prihodnje stabilnosti politike in vladavine prava. Trumpov pritisk na predsednika Feda Jeroma Powlla, naj zniža obrestne mere, so med vlagatelji sprožila zaskrbljenost glede neodvisnosti centralne banke in drugih delov vlade, ki nadzorujejo nemoteno delovanje gospodarstva. Njegovo geslo 'America First' zavrača konsenzualno diplomacijo in zagovarja izvajanje surove moči v mednarodnih zadevah. Njegova administracija trdi, da bo ta pristop na koncu prinesel oprijemljive gospodarske koristi za ZDA.

Bloomberg

 

Ali Trump resnično odganja tuje vlagatelje?

Cene ameriških državnih obveznic so se v zadnjih mesecih gibale v obe smeri in ni bilo jasnih dokazov o množičnem prodajanju s strani tujih vlagateljev, katerih imetja so bila aprila blizu rekordne vrednosti. Tuje vlade so bile še vedno neto kupci dolgoročnih ameriških državnih obveznic.

Ameriške delnice so bile konec junija na visoki ravni, indeks S&P 500 pa je dosegel rekordno vrednost. Ameriški delniški skladi so od začetka leta 2025 prejeli 164 milijard dolarjev novih naložb, medtem ko so delniški skladi, usmerjeni v Evropo, pritegnili 46 milijard dolarjev, je konec junija poročala Bank of America, ki se sklicuje na podatke EPFR Global. Vendar pa je anketa med upravitelji skladov BofA pokazala, da je vse več vlagateljev prepričanih, da bodo globalne delnice v naslednjih petih letih dosegle boljše rezultate kot njihove ameriške kolegice.

Koristen pokazatelj tujega povpraševanja po ameriških sredstvih je lastna valuta države. Indeks dolarja je pravkar zabeležil najslabši rezultat v prvi polovici leta od leta 1973, ko je bil predsednik Richard Nixon, in se je znižal za skoraj 11 odstotkov. Dolar se na splošno šteje za varno naložbo v času nemirov. Toda 12. junija, ko je na Bližnjem vzhodu divjal konflikt, je dosegel triletno najnižjo vrednost v primerjavi z drugimi glavnimi valutami.

Uradniki Trumpove administracije javno podpirajo idejo močnega dolarja, vendar niso storili veliko, da bi ustavili njegov padec. 31 odstotkov vlagateljev, ki so sodelovali v raziskavi BofA, je poročalo, da so manj izpostavljeni v dolarju, kar je najbolj negativna vrednost v zadnjih 20 letih. Predsednica Evropske centralne banke Christine Lagarde je celo govorila o potencialnem trenutku "globalnega evra".

Tuji vlagatelji, ki so dolgo dajali prednost ZDA, imajo zdaj več možnosti. Evropa je dobila zagon z odločitvijo Nemčije, da si izposodi več sto milijard evrov za okrepitev vojske in posodobitev nacionalne infrastrukture. Kitajsko gospodarstvo, ki ga je dolgo ovirala nepremičninska kriza in šibka potrošnja, kaže znake stabilizacije in prehoda v novo fazo rasti, ki jo poganjajo umetna inteligenca in druge napredne tehnologije.

Morda bi vlagatelji ne glede na to, kdo bi zmagal na ameriških volitvah novembra, postavili pod vprašaj trgovanje TINA. Povprečna vrednost delnic podjetij v indeksu S&P 500 v razmerju do njihovih dobičkov – tako imenovano razmerje med ceno in dobičkom – je bila v letu 2024 za 50 odstotkov višja od vrednosti podjetij v indeksu MSCI World brez ZDA, v primerjavi z le 10 odstotkov v letu 2015. Vlagatelji torej pričakujejo veliko večjo rast dobičkov za ameriška podjetja. Toda ta ogromna premija lahko omeji možnosti za nadaljnje dobičke.

Velik uspeh skupine ameriških tehnoloških delnic Veličastnih sedem je prav tako postal vir zaskrbljenosti. Nvidia, Apple, Amazon, Meta, Tesla, Microsoft in lastnik Googla Alphabet so v letu 2024 prispevali več kot 70 odstotkov rasti dobička med podjetji iz indeksa S&P 500, ta prevlada pa se bo po podatkih JPMorgan Chase v letu 2025 še povečala. Večji tveganju izogibajoči se upravitelji skladov raje razporedijo svoje delniške naložbe med večje število delnic, da se njihovi donosi iz naložb ne bi zrušili, če bi eno podjetje zašlo v težave.

Kaj nas čaka v prihodnosti?

A vsi niso žalostni, če ideja o ameriški izjemnosti ne bo preživela Trumpovega drugega mandata, saj nekateri investicijski strategi v tem vidijo priložnost za ponovno uravnoteženje in zmanjšanje tveganja portfeljev. Nekatera velika ameriška podjetja so si izposodila več evrov kot zaščito pred vplivi Trumpove spremenljive politike. Makro strateški tim Citigroup je konec maja v poročilu zapisal, da je evro edina alternativa za vlagatelje, ki želijo dolgoročno razpršiti svoja vlaganja izven dolarja.

Ena od kritik ameriške izjemnosti je domneva, da bo tisto, kar je dobro za ameriške trge, verjetno ostalo, saj mora biti dobro za volivce. Glavni upravičenci do izjemnega razcveta ameriških delnic so bogati, glede na to, koliko trga je v lasti najbogatejših gospodinjstev. Po podatkih kongresnega proračunskega urada se je dohodek po plačilu davkov za odstotek najbolje plačanih Američanov med letoma 1979 in 2019 povečal za več kot 200 odstotkov, za srednjih 60 odstotkov za 45 odstotkov in za spodnjih 20 odstotkov za 26 odstotkov. Sredi bučnega uspeha ameriških trgov je januarska raziskava pokazala rekordno nizko število Američanov, ki so zadovoljni s svojim življenjem.

Tom Stevenson, vodja trgovanja z delnicami za EMEA pri Fidelity International, ponuja nasprotno zgodbo o smrti ameriške izjemnosti. Poudarja nekaj načinov, na katere ameriško gospodarstvo ohranja prednost: njegova delovna sila še vedno raste; dobičkonosnost ameriških podjetij se je od velike finančne krize podvojila in je še vedno močna; ZDA imajo energetsko varnost, saj so od leta 2019 postale neto izvoznice energije; imajo ogromen domači trg, ki je veliko bolj homogen kot evropski, z njegovo raznolikostjo nacionalnih kultur, bančnih sistemov, pravil in jezikov.