.webp){kind=icon}
Poraba za vojsko se je v zadnjih petih letih močno povečala in na svetovni ravni vedno znova dosega nove rekorde. Medtem ko je bilo po letu 2011 mogoče zaznati stagnacijo in celo upad, se je trend ponovno začel obračati po ruski invaziji na polotok Krim.
Po podatkih Svetovne banke so države v letu 2022 za vojsko namenile več kot 2.200 milijard dolarjev, od tega samo ZDA skoraj 877 milijard dolarjev. Ob teh številkah se nam običajno pred očmi pojavijo tanki, letala, rakete in drugo orožje, vendar to ni največji vojaški izdatek. ZDA namreč skoraj 39 odstotkov sredstev porabi za osebje, le 27 odstotkov za opremo. Poleg tega so vojaški proizvajalci deležni še dela 32-odstotne pogače, ki je namenjena vzdrževanju, gorivu, strelivu, raziskavam in razvoju in podobnem.
Podatki Nata kažejo, da je razkorak med ZDA in drugimi članicami izjemno velik. ZDA za obrambo porabijo kar 2,4-krat več kot vse evropske članice Nata skupaj. Razkorak je še nekoliko večji pri opremi in drugih izdatkih, kjer Američani porabijo 2,53-kratnik oziroma 2,75-kratnik sredstev vseh evropskih članic.
Ob teh presežkih pa velja omeniti, da evropske članice po številu osebja za okoli 40 odstotkov presegajo Američane. Razlika med povprečno opremljenostjo ameriških in evropskih vojakov je tako precej velika.
Tudi relativno gledano (izdatki za obrambo glede na bruto domači proizvod) evropske članice Nata precej zaostajajo za ZDA in tudi za ciljem Severnoatlantske zveze, ki države zavezuje, da za obrambo namenijo vsaj dva odstotka bruto domačega proizvoda.
Po letu 2014, ko se je napetost med Ukrajino in Rusijo zaostrila, so se tudi v evropskih članicah Nata izdatki začeli povečevati, najbolj opazna sprememba trenda pa je bila pri državah, ki mejijo na Ukrajino, Rusijo in Belorusijo. Povprečna raven izdatkov za vojsko se je tako v skupini držav, v kateri so Litva, Latvija, Estonija, Poljska, Slovaška, Madžarska in Romunija, povečal iz 1,14 odstotka v letih 2012 in 2013 na skoraj dva odstotka bruto domačega proizvoda v 2022 (večji izdatki v 2020 so v določeni meri anomalija zaradi covida 19 in padca BDP).
Veliki vojaški proračuni priložnost za podjetja
Vlaganja v obrambo so pomembna tudi za obrambno panogo, vendar je nastop podjetij na trgu precej bolj zapleten kot pri drugih panogah. Najbolj naraven kupec posameznega podjetja je domača država oziroma vojska, temu pa sledijo geostrateški odnosi. Na tem področju pričakovano prednjačijo ZDA, ki so imele med letoma 2020 in 2022 kar 42-odstotni delež izvoza vojaške opreme. Izračun je narejen na podlagi podatkov, ki jih zbira Stockholmski inštitut za mirovne raziskave (SIPRI). Ta dobave orožja ne meri v finančnem smislu, ampak v količinah, pri tem je vsaki posamezni vojaški opremi pripisana vrednost, izražena v enotnih merah TIV. Zbirni podatki SIPRI ne zajemajo lahke pehotne oborožitve, streliva, izstrelkov manjšega kalibra, servisnih storitev in podobnega.
Na drugi strani pretežen delež izvoza kitajskih podjetij predstavlja Pakistan, Ruska industrija pa se opira predvsem na Kitajsko, Indijo, Mjanmar in posamezne afriške države. Edini večji kupec ruskega in kitajskega orožja v Evropi je le Srbija. Poudariti velja tudi Indijo, ki z vidika obrambnih izdatkov zaseda visoko četrto mesto. Hitro rastoča azijska država se namreč opira na različne dobavitelje, med drugim pa je tudi pomembna stranka francoskih podjetij. Predvsem odnosi z Rusijo Indiji preprečujejo dostop do najnaprednejšega zahodnega orožja (na primer F-35), vendar pa zaostrovanje trenj s Kitajsko lahko Indijce premakne tudi k zahodnim partnerjem.
Uspešnost domačih vlaganj v obrambo in izvoznih aktivnosti je viden tudi na lestvici največjih 100 orožarskih podjetij, ki ga letno objavlja SIPRI. Na prvih petih mestih so namreč ameriška podjetja, na šestem je britanski BAE Systems, med desetimi podjetji, ki sledijo, je kar šest kitajskih.
ZDA imajo na lestvici poleg prvih petih mest tudi številna druga manjša podjetja, ki skupno pomenijo več kot polovico orožarske prodaje, ki jo je v letu 2022 ustvarilo največjih 100 orožarskih podjetij. Z 21 odstotki so sledila evropska podjetja, 18 odstotkov trga največjih sto pa so obvladovali kitajski orožarji.
Cikličnost vojaških proračunov se kaže tudi na borzi
Povečana vlaganja v vojaško opremo se kažejo tudi v rasti vrednosti delnic podjetij, ki delujejo v vojaški industriji. Če jih primerjamo s splošnimi indeksi, ki zasledujejo delnice vseh sektorjev, lahko opazimo, da so se tudi zgodovinsko gledano pojavljali posamezni cikli, v katerih je obrambna industrija presegala donosnost splošnega trga. To dogajanje lahko povežemo tudi z geopolitičnimi razmerami posameznega obdobja.
Ob koncu osemdesetih let je padec železne zavese prispeval h koncu oboroževalne tekme, kar je pomenilo zmanjšano povpraševanje po orožju, nov cikel rasti pa sta sprožila prva zalivska vojna, v kateri so Američani in zavezniške sile pregnali iraško vojsko iz Kuvajta, in precej dolgotrajnejši vojaški konflikt na Balkanu.
Po letu 1996 se je obsežnejše oboroževanje in s tem tudi zanimanje za obrambo industrijo ohladilo, zanimanje vlagateljev pa se je vrnilo po letu 2000, ko sta se začeli najprej vojna v Afganistanu leta 2001 in druga zalivska vojna leta 2003. Nov pozitivni cikel je leta 2011 povzročila arabska pomlad oziroma vojna v Siriji, Libiji in Jemnu, cikel pa se je nadaljeval z razvojem dogodkov v Ukrajini.
Omenjena cikličnost vojaške potrošnje pa ima tudi bolj daljnosežne vplive za podjetja v obrambni industriji. Po izračunih svetovalne hiše PricewaterhouseCoopers (PWC) je v prvih osmih letih po padcu železne zavese leta 1990 izginilo kar 24 od stotih največjih obrambnih podjetij.
Vojaški proračuni so se po letu 1987 močno skrčili, podjetja pa so se morala začeti boriti za nove trge ali pa zapreti vrata. To obdobje je zaznamovalo tudi začetek visokih vlaganj v raziskave in razvoj, kar je bilo značilno predvsem za podjetja v ZDA, značilnost evropskih držav pa je bilo sodelovanje. Rezultat tega sodelovanja je na primer vojaško letalo Eurofighter Typhoon in vojne ladje fregate klase Horizon.
Kljub temu lahko rečemo, da je vlaganje v obrambno industrijo v obdobju geopolitičnih napetosti omogočala doseganje boljših donosov od splošnih borznih indeksov, vendar pa je ta razlika bolj opazna v Evropi kot na globalni ravni, kjer veliko utež pomenijo predvsem ameriška podjetja.
Prvi razlog so specifične težave ameriških podjetij. Boeing se spopada z okvarami civilnih letal, RTX z napako na motorjih Pratt & Whitney, Lockheed Martin ima težave pri izdelavi nove generacije lovskih letal F-35, Northrop Grumman pa tepejo stroški razvoja novega strateškega bombnika B-21.
Drugi bolj dolgoročnejši razlog pa je zapostavljenost evropske obrambne industrije, ki z novimi geopolitičnimi napetostmi in evropsko usmeritvijo k večji samozadostnosti dobiva v svoja jadra precej več vetra kot ameriški konkurenti.
Cikličnost se je odrazila tudi pri vrednotenjih. Več kot petodstotna letna rast prihodkov od leta 2010 do 2015 je bila v obrambnem sektorju bolj izjema in posledica civilnih aktivnosti ali prevzemov, pa tudi marže EBITDA so bile predvsem v Evropi večinoma pod 10 odstotki.
Zaradi šibkih pričakovanj rasti in dobičkonosnosti so bila vrednotenja v orožarski industriji na začetku omenjenega petletnega obdobja relativno nizka, pri tem pa se je z evropskimi podjetji trgovalo še z dodatnim diskontom. Z začetkom arabske pomladi in ukrajinsko napetostjo ter kasneje vojno pa so se razmere spremenile. Marže so se izboljšale, okrepila pa se je tudi rast prodaje, vendar pa na ravni panoge lahko vidimo, da evropska podjetja po vrednotenju še vedno zaostajajo za ameriškimi konkurenti.
Pri tem seveda za obe regiji velja, da je zgodovinsko gledano vrednotenje zelo visoko, vendar že samo vrednotenje na trgu (z indeksom S&P 500 se trguje pri več kot 17-kratniku EBITDA) kaže, da obrambna industrija mogoče ni ekstremno draga. Poleg splošnih razmer pa moramo upoštevati tudi druge dejavnike predvsem pa pričakovanja.
Za nemški Rheinmetall AG, katerega delnica je v zadnjih treh letih pridobila okoli 480 odstotkov, se pričakuje, da se bo prodaja v naslednjih treh letih letno povečala za četrtino, dosežena marža pa naj bi bila še enkrat višja kot v letih 2022 in 2023. Rezultat teh pričakovanj se seveda odraža tudi v vrednotenju, ki presega 20-kratnik EBITDA. Takih primerov je še kar nekaj.
Tri teme, pomembne za vlagatelje v obrambno panogo
Z močnejšimi nasprotniki tehnologija pod vprašajem
Glede na velike obrambne izdatke bi pričakovali, da se oborožitev držav povečuje, vendar podatki kažejo, da se je število tankov in letal tako v primeru ZDA kot tudi v primeru štirih evropskih držav (Združeno kraljestvo, Francija, Nemčija in Italija), Rusije in Kitajske v zadnjih dveh desetletjih zmanjšalo.
Edina kategorija, kjer ni prišlo do drastičnega zmanjšanja obsega, predvsem na račun Kitajske, in število celo raste, je ladjevje. V vseh drugih kategorijah je prišlo oziroma prihaja predvsem do menjave generacij, te pa odražajo tudi spremembo načina bojevanja.
V preteklosti je bil lep primer začetek uporabe manevrirnih raket dolgega dosega, ki je po Puščavskem viharju leta 1991 v precejšni meri spremenil način bojevanja. Podobno kot vojna v Iraku tudi vojna v Ukrajini prinaša spremembe bojevanja, pri tem pa je popolnoma novo poglavje odprla uporaba brezpilotnikov.
Na drugi strani je jasno, da sta bila Irak in ISIS popolnoma drugačen tip nasprotnika kot Rusija in potencialno Kitajska. Elektronsko bojevanje in motenje signalov sta izziv že preizkušenim vojaškim sistemom, da niti ne omenimo zmožnosti določenih držav, da fizično posežejo v infrastrukturo, ki omogoča navigacijo najsodobnejšega orožja. Kljub temu lahko pričakujemo, da bo večina denarja vsaj v naslednjih letih porabljenega za konvencionalno preizkušeno opremo in izboljšanje odpornosti infrastrukture, šele v prihodnje pa za naprednejše sisteme kot na primer hipersonično orožje, laserje in podobno.
Pomembnost političnih odnosov in samozadostnost
Ukrajinska vojna je pokazala, da države še zdaleč niso pripravljene na večje vojaške konflikte in da zgolj odvisnost od zunanje dobave orožja ni najboljša strategija. Samozadostnost in vlaganja v domačo vojaško industrijo bo tako pomemben trend, ki ga velja spremljati. Vseeno brez uvoza ne bo šlo, pri tem pa je treba upoštevati, da je trgovina z orožjem močno nadzorovana, še posebno pri velikih poslih in najsodobnejšem orožju pomembno vlogo igrajo tudi politični odnosi med uvoznico in izvoznico. Kriza v Ukrajini je zaradi bližine in bojazni pred stopnjevanjem razmer ponudila priložnost evropskim proizvajalcem, so se pa pojavili tudi nekateri novi igralci. Na primer, na strani Ukrajine je to postala Turčija, pri Rusih pa Iran. Podobno tudi v Južni Ameriki v primeru Gvajane na strani uvoznikov lahko opazimo ZDA, pri Venezueli pa Kitajsko in Iran.
Tudi pri potencialnih prihodnjih vojaških trenjih lahko pričakujemo, da se bodo države uvoznice opirale predvsem na uvoz iz političnih zaveznic, pri tem pa bo pomembno vlogo igrala tudi lokacija. Poleg Evrope, ki se bo verjetno vse bolj opirala na domače proizvajalce, lahko pričakujemo povečano aktivnost tudi na Bližnjem vzhodu, v Indiji ter seveda drugih sosedah Kitajske, vključno s Tajvanom. Glavni dobavitelji bodo v tem primeru predvsem proizvajalci iz ZDA, Francozi, vse bolj pomembno vlogo pa lahko nosijo tudi Južnokorejci.
Nestabilno politično okolje
Medtem ko vsi upamo na mirovna pogajanja in mir, pa tako okolje ni najbolj spodbudno za vojaško industrijo. Predvsem morebitna Trumpova zmaga na ameriških volitvah zaradi obljub o končanju vojne v Ukrajini lahko vodi v povečano nihajnost in popravek cen delnic navzdol obrambnega sektorja.
Podobno kot pri rasti bodo najbolj na udaru delnice evropskih podjetij. Vseeno bo to najverjetneje priložnost za nakup delnic vojaške industrije, saj predvsem v Evropi mora priti do obnove vojaških zalog, veliko pogodb o dobavah orožja je dolgoročnih, Trump pa bo od severnoatlantskih zaveznic zahteval, da prispevajo svoj delež in povečajo izdatke za obrambo. Poleg splošnih geostrateških napetosti je tako kar nekaj razlogov, zaradi katerih obrambni sektor kljub pretekli rasti ostaja zanimiv.
