Analiza: Kako Bosna in Hercegovina postaja središče obrambne industrije

Obrambna industrija je trenutno ena najbolj zanimivih za vlagatelje, zato smo se odločili, da si ogledamo razmere v državah regije Adria, začenši z Bosno in Hercegovino (BiH).

V Jugoslaviji je bila večina nove vojaške industrije zgrajene v BiH iz strateških razlogov – država je bila v središču Jugoslavije, zato je bila v primeru invazije v varnejšem zaledju, kar je omogočalo nemoteno proizvodnjo med vojno. Poleg tega je konfiguracija terena omogočila, da so zaradi večje zaščite del proizvodnje zakopali v gorah.

Večina vojaške industrije v BiH je šla po težki pot privatizacije in stečajev, a se je v zadnjih letih ponovno pozicionirala kot pomemben gonilnik gospodarstva. Unis Group združuje sedem ključnih vojaških podjetij, v katerih ima država 51 odstotkov lastništva, vsa pa so uvrščena na sarajevsko borzo: Binas iz Bugojna, BNT-TMIH iz Novega Travnika, Igman iz Konjica, Pretis iz Vogošća, TRZ iz Hadžićev, Unis Ginex iz Goražda in Zrak iz Sarajeva. To so nekdanji velikani jugoslovanske vojaške industrije, ki še danes nadaljujejo proizvodnjo, čeprav v manjšem obsegu.

Vojna v Ukrajini je zaznamovala vrnitev industrijskega vojskovanja, pri katerem je ključnega pomena obseg proizvodnje. Večina podjetij v Bosni in Hercegovini proizvaja pehotno strelivo, mine in topniško strelivo – izdelke z nižjo dodano vrednostjo, kjer ekonomije obsega odločilno določajo dobičkonosnost.

Težko je zgraditi tovrstno tovarno iz nič, saj je za donosnost naložbe potrebna kritična velikost. Ker ima Bosna in Hercegovina že razvite zmogljivosti, v Evropi pa je veliko povpraševanje – deloma zaradi Ukrajine, deloma zaradi povečanih vojaških proračunov –, je domača industrija v zadnjih letih zabeležila močno rast.

Izvoz vojaško-industrijskih izdelkov se je skoraj potrojil, z 200 milijoni konvertibilnih mark (BAM) leta 2020 na skoraj 600 milijonov leta 2024. Številne tovarne delujejo s polno zmogljivostjo, napovedane pa so bile tudi nove naložbe. Analizirali smo tri največja in najbolj obetavna podjetja iz skupine Unis kot naložbe z visokim potencialnim donosom.

Podjetje Igman iz Konjica je bilo ustanovljeno leta 1950 in proizvaja pehotno strelivo. Zaposluje več kot tisoč delavcev, večina proizvodnje pa se izvozi. Leta 2024 je ustvarilo prihodek v vrednosti 167 milijonov BAM, leto prej 122 milijonov BAM. Razmerje med ceno in dobičkom (P/E) za leto 2024 je bilo 228-kratno. Podjetje je v prvi polovici tega leta zabeležilo izgubo, zato ni mogoče izračunati razmerja med ceno in dobičkom za 2025. Tržna kapitalizacija v prvi polovici leta 2025 je znašala 113 milijonov BAM, donosnost od začetka leta pa je bila negativne tri odstotke.

Podjetje Unis Ginex iz Goražda je bilo ustanovljeno leta 1951 in proizvaja detonatorje za strelivo. Podjetje zaposluje več kot osemsto delavcev, večina proizvodnje pa se izvozi. Leta 2024 je ustvarilo prihodek v vrednosti 100 milijonov BAM, leto prej 76 milijonov BAM. Razmerje med ceno in dobičkom (P/E) za leto 2024 je bilo 1,8-kratno, medtem ko se je v prvi polovici leta 2025 povečalo na 10,1-kratno. Tržna kapitalizacija je znašala 167 milijonov BAM, donosnost od začetka leta pa je dosegla 61 odstotkov. Unis Ginex je edino od podjetij, ki kotira na borzi, in septembra 2024 je bila dividendna donosnost 11 odstotkov. Glede na vrednotenje 10,1-kratnika velja ta delnica za ugodno ponudbo.

Pretis Vogošća je bil ustanovljen leta 1948 in proizvaja topniško strelivo. Podjetje ima okoli petsto zaposlenih, skoraj vso proizvodnjo pa izvozi. V letu 2024 je ustvarilo 150 milijonov BAM prihodka, v letu 2023 77 milijonov BAM. Razmerje med ceno in dobičkom za leto 2024 je bilo 1,1-kratno, medtem ko ga za prvo polovico leta 2025 ni mogoče izračunati, ker finančna poročila še niso bila objavljena.

Delnica se je letos povišala za šestkrat, vendar se je Pretis v zadnjih mesecih znašel v središču konflikta med svojim večinskim lastnikom, vlado Federacije BiH, in ameriškim podjetjem Regulus, ki ima v lasti 41,5 odstotka delnic. Regulus trdi, da je Pretis prejel predujme za strelivo, vendar naročil ni v celoti izpolnil, vlada pa te obtožbe izpodbija in napoveduje ukrepe za izboljšanje korporativnega upravljanja in preglednosti. Tržna kapitalizacija je znašala 270 milijonov BAM, donosnost od začetka leta pa je dosegla 81 odstotkov.

Od začetka vojne v Ukrajini so se delnice evropskih proizvajalcev orožja močno zvišale, njihovi multiplikatorji pa odražajo visoke vrednotenja, medtem ko so bosanska podjetja v primerjavi s tem bistveno cenejša. Razlika izhaja iz dejstva, da evropske skupine, kot sta Rheinmetall in BAE Systems, proizvajajo sofisticirano vojaško tehnologijo z visoko dodano vrednostjo in so uvrščene na globoke, likvidne trge.

Delnice Rheinmetall trgujejo s 83-kratnim razmerjem P/E, Colt CZ z 29,7-kratnim, BAE Systems s 26,7-kratnim in Leonardo s 25,5-kratnim. V nasprotju s tem Unis Ginex z 10,1-kratnim in Pretis le z 1,1-kratnim. Celo sarajevski indeks SASE10 z 18,2-kratnim razmerjem P/E je dražji od opazovanih delnic vojaške industrije v Bosni in Hercegovini.

Bosanska vojaška industrija se je znova pozicionirala kot pomemben izvozni sektor z očitno povečanim povpraševanjem, vendar naložbena privlačnost teh delnic ni nedvoumna. Na papirju se zdijo poceni v primerjavi z evropskimi konkurenti, vendar nizka likvidnost, močan vpliv države in pomanjkanje transparentnosti ostajajo resne omejitve. Za trg in vlagatelje bi bil ključni katalizator vstop tujih strateških partnerjev, ki bi prinesli kapital, upravljavsko disciplino in večjo transparentnost.

Trenutno ni komentarjev za novico. Bodi prvi, ki bo komentiral ...

Pusti komentar