Dvojne kotacije: Večja prepoznavnost, a tudi stroški in regulacija

Hrvaška trgovska veriga Studenac bo po neuradnih podatkih v kratkem začela kotirati tako na zagrebški kot varšavski borzi. Med slovenskimi družbami sta se v tujino že pred leti podali novomeški farmacevt Krka in največja slovenska banka NLB. Ena od družb je izbrala borzo v Londonu, druga v Varšavi.

Kaj so plusi in minus takšnega početja in zakaj izbirajo ravno med tema dvema borzama?

Poljski investicijski sklad Enterprise Investors je lastnik hrvaške trgovske verige Studenac (v Sloveniji znane po prevzemu trgovca Kea), ki bo po neuradnih podatkih naših kolegov iz hrvaškega uredništva Bloomberg Adria v nekaj tednih začela kotirati tako na zagrebški kot varšavski borzi.

Ocenjujejo, da gre za preprosto poslovno logiko: omenjeni investicijski sklad je leta 2017 z uvrstitvijo poljskega maloprodajnega trgovca Dino Polska na borzo v Varšavi zbral 376 milijonov evrov in izstopil iz njega. Analitiki so vrednost Studenca ocenili na 490 do 550 milijonov evrov, ob upoštevanju 280 milijonov evrov neto dolga pa bi vrednost stoodstotnega lastniškega deleža v kapitalu lahko znašala od 210 do 270 milijonov evrov.

Kaj se Studenac lahko nauči od Krke in NLB?

Kakšni pa sta zgodbi dveh slovenskih podjetij, ki sta že leta uvrščeni na Ljubljansko borzo in še eno v tujini? Farmacevt Krka je na varšavski borzi začel kotirati leta 2012. Kot so pojasnili iz službe za odnose z javnostmi, so se za vzporedno kotacijo odločili, da bi mednarodnim vlagateljem omogočili lažji dostop do delnic. Postopek uvrstitve delnic v glavni tržni segment Varšavske borze (WSE) je bil po njihovih besedah hiter in enostaven, saj je bil podprt z regulatornim okvirom Evropske unije.

Slovenska banka NLB se je leta 2018 ob prvi javni prodaji delnic (IPO) odločila, da se vrednostni papirji NLB uvrstijo na Ljubljansko borzo (LJSE), potrdila o lastništvu (global depositary receipts ‒ GDR) pa na borzo v Londonu (LSE). Tako je največja slovenska banka postala prva slovenska družba, ki je vstopila na borzo v Londonu.

"S tem se je zagotovila uspešna prodaja delnic NLB na način, da so v IPO lahko sodelovali številni mednarodni investitorji," pojasnjujejo v NLB. V primeru kotacije zgolj na lokalni borzi je po njihovem mnenju potreben dobro razvit domači kapitalski trg in dobra vpetost v mednarodne kapitalske tokove. "Glede na to, da se o tem še danes pogovarjamo, je jasno, da je bila odločitev o ponudbi GDR na Londonski borzi ustrezna in pravilna," dodajajo.

Odločitev o kotaciji je skupek najrazličnejših dejavnikov, pravijo v NLB. Navajajo poravnavo med dvema kapitalskima trgoma, prepoznavnosti določene družbe v državi druge kotacije (povečan ugled med kupci/uporabniki), stroške kotacije, regulatorne zahteve, globine kapitalskega trga, "a vseeno tudi dovolj vidnega položaja družbe v okviru borze – potencial za vključitev v lokalne in globalne indekse ter v portfelje domačih institucionalnih investitorjev". 

Pomembna je tudi odločitev lastnikov, kakšen delež družbe ponuditi tujim investitorjem in kaj s tem želijo doseči: ali druga kotacija predstavlja zgolj izložbo družbe (pri čemer je za urejeno izložbo treba imeti zadostno borzno likvidnost) ali gre za zbiranje večjega kapitala.

"V primeru slednjega to pred sprejemom odločitve o kotaciji na določeni borzi za seboj potegne ustrezne marketinško-izobraževalne napore, ki imajo za cilj zadostno informiranje investitorjev o družbi, državi/regiji in poslovnem okolju," menijo. Ne nazadnje pa kotiranje večjega odstotka kapitala po njihovih izkušnjah za seboj povleče tudi odločitev o sistemu upravljanja družbe. "Številne od teh odločitev so ključne strateške narave in jih nikakor ne gre jemati kot trivialne," poudarjajo.

Med Londonom in Varšavo

Vse prej omenjene družbe so izbirale med londonsko in varšavsko borzo. Zakaj ravno ti dve? Pri Krki so kratki in jasni: "Kotacija na Varšavski borzi je zagotovila večjo prepoznavnost na mednarodnih kapitalskih trgih." Poudarili pa so še, da je Poljska eno Krkinih ključnih trgov za prodajo izdelkov in je Krka tam dobro poznana.

Glede prometa so iz Krke pojasnili, da ga je več na Ljubljanski borzi, medtem ko so iz NLB odgovorili, da opažajo "precej zvezno migracijo kapitala iz Londona v Ljubljano, tako da je konec septembra delež kapitala v Londonu prvič manjši od deleža kapitala v Ljubljani".

"Družbi, ki sta ji je pomembnejša znamka, prepoznavnost, je logična izbira London. NLB je največja slovenska banka in kot takšna potrebuje mednarodno pojavljanje, da bi privabila globalne institucionalne vlagatelje," je prepričan analitik Domagoj Grčević iz zagrebške družbe InterCapital.

Dodaja, da je londonska borza ena največjih finančnih centrov na svetu z velikim številom investitorjev, ki jih zanima bančni sektor, kar je ključni razlog, zakaj se je NLB odločila za London: "Iskanje globalnega kapitala. London ponuja prestiž in likvidnost, a s tem nastopijo tudi večja regulacija in stroškovne ovire."

Na drugi strani sogovornik ocenjuje, da Varšavska borza omogoča pristop regionalnih investitorjev iz Srednje in vzhodne Evrope (CEE): "Varšava pa je tudi znana po industrijski proizvodnji, zato je bila za Krko bolj logična izbira. Kot farmacevtska družba ima močno prisotnost v centralni in vzhodni Evropi, še posebej v državah nekdanjega vzhodnega bloka, zato je zanjo tudi Varšava bolj naravna izbira."

Plusi in minusi kotiranja na dveh borzah

Uvrstitev na dve borzi, sploh ko gre za različni investitorski bazi (denimo regionalna in mednarodna), tako Grčević, lahko izboljša volumen trgovanja in naredi delnice privlačnejše vlagateljem zaradi boljše likvidnosti s pristopom širši bazi investitorjev in večji vidljivosti.

"Pozitivne posledice take kotacije so zaradi lažje dostopnosti vrednostnih papirjev za tuje investitorje predvsem prek dialoga z najpomembnejšimi svetovnimi investitorji vpeljava najboljših praks upravljanja družb, napredek na področju trajnosti, dostop do mednarodnih kapitalskih trgov za potrebe izdajanja dolžniških vrednostnih papirjev in na splošno večji ugled družbe," so pojasnili iz NLB.

"Pomanjkljivosti zagotovo obstajajo, vendar menim, da so v tem primeru precej manjše od prednosti, ki jih dvojno kotiranje prinaša," pravi Grčević. "Največja pomanjkljivost ali ovira ‒ ne bi rekel slabost ‒ je v tem, da je likvidnost razdeljena med obe borzi. To lahko vpliva na investitorje pri potencialnem vlaganju, ki stvari pregledujejo površno in zaključijo, da družba ni dovolj likvidna za njihovo pozicijo, pogledali pa so denimo samo Ljubljansko borzo," opozarja sogovornik.

Lahko se po njegovih besedah tudi zgodi, da kotiranje na drugi borzi zmanjša obseg trgovanja na primarni, sploh če je sekundarna borza večja, kot je London. Drobljenje tržne likvidnosti so kot glavno negativno posledico poudarili tudi pri NLB: "To se odraža na še vedno pogosti zmoti investitorjev, ki pogledajo zgolj eno od obeh kotacij in sklepajo, da naše delnice niso dovolj likvidne za njihove portfelje."

"Obstajajo še druge prepreke, kot so zahtevnejša regulatorna obremenitev družbe in večji stroški kotiranja na obeh borzah. A v kontekstu dvojnega kotiranja menim, da so prednosti vsekakor večje od zapisanih preprek," zaključi Grčević.